文：薛洪言（蘇甯金融研究院副院長(cháng)）

來源：蘇甯金融研究院

近期，新金融領域監管政策頻出，獲得了廣泛曝光與關注。不可避免地，爲了凸顯故事(shì)性，也出現了很多過(guò)度解讀。但熱鬧歸熱鬧，真相歸真相，探尋真相，才能(néng)理性看待未來，在不确定性中發(fā)現确定性。

濾鏡下的強監管

2016年之後(hòu)，金融監管開(kāi)始全面(miàn)趨嚴。無論是傳統金融領域的大資管，還(hái)是新金融領域的支付、理财、消費貸款，都(dōu)相繼迎來了強有力的監管約束。但從實施效果看，一個是一步到位，開(kāi)始時就出台了非常嚴厲的監管新規（資管新規），後(hòu)基于實際情況逐步放寬達标年限；一個是邊走邊看，在整治過(guò)程中逐步趨嚴，且分領域（P2P、第三方支付、高息現金貸、網絡小貸等）各個擊破。

傳統金融領域的一步到位，更多的因爲熟悉，知道(dào)問題所在，一擊命中；而新金融領域的邊走邊看，更多是因爲需要一個深入了解的過(guò)程，越了解，發(fā)現問題越多，監管政策也就愈發(fā)嚴厲。

本來是合乎邏輯的過(guò)程，但一個先緊後(hòu)松、戰線很短，一個逐步收緊，對(duì)市場反複刺激，便産生了不同的心理效果。

心理學(xué)中有個“峰終定律”，是指人們在評價一件事(shì)或一個人時，通常僅以體驗的峰值和結尾部分的體驗作爲判斷依據。比如兩(liǎng)組受試者，第1組把手指放入10度冷水中10秒鍾，第2組先放入10度冷水中10秒鍾，再放入15度冷水中5秒鍾。詢問兩(liǎng)組受試者體驗，本來第2組“受折磨”時間更長(cháng)，但第2組反饋的體驗更好(hǎo)，因爲有一個相對(duì)美好(hǎo)的結尾。

峰終定律是一種(zhǒng)典型的心理偏差。回顧過(guò)去幾年的互聯網金融監管，在過(guò)程中逐步收緊，結尾部分達到強度峰值，便會(huì)過(guò)度強化市場對(duì)強監管的心理預期，爲監管本身戴上一種(zhǒng)濾鏡效應。一旦産生這(zhè)種(zhǒng)心理偏差，市場對(duì)各類監管政策的解讀就不再客觀，既誤判了政策，更誤判了行業前景。

以近期的《網絡小額貸款業務管理暫行辦法(征求意見稿)》爲例，本來是強化屬地經(jīng)營、合理限制杠杆等監管精神的一貫體現，一旦戴上濾鏡，就産生了種(zhǒng)種(zhǒng)過(guò)度悲觀的解讀。

網絡小貸還(hái)有空間嗎？

對(duì)于網絡小貸新規，最普遍的一個解讀是：行業巨頭遭遇重大沖擊，整個行業沒(méi)了明天。

其實，無論是跨省經(jīng)營的高門檻，還(hái)是聯合貸款的出資比例要求，對(duì)于巨頭而言隻是補充資本金的壓力，并無生存之憂。相反是大量中小型網絡小貸機構，失去跨省經(jīng)營的優勢，沒(méi)了規模效應，不得不退出行業。

最終結果就是，網絡小貸行業將(jiāng)迎來一次供給側改革，中小機構式微，頭部機構“剩者爲王”。至于市場普遍擔憂的規模大縮水，也隻是“聯合貸款”的縮水，并非網絡小貸的縮水。

具體來說，牽頭方出資比例提升至30%後(hòu)，網絡小貸公司撬動的貸款規模下降，導緻作爲出資方的銀行貸款餘額萎縮，而由于自有出資比例大幅提高，網絡小貸公司自身的表内餘額反而會(huì)顯著上升。所以，從結果上看，網絡小貸行業的表内貸款餘額很可能(néng)不降反增，而非規模大縮水。

還(hái)有就是網絡小貸牌照的吸引力問題，很多人擔心網絡小貸牌照會(huì)成(chéng)爲雞肋。從牌照的稀缺性看，全國(guó)性小貸牌照準入門檻的大幅提高，隻會(huì)提高牌照的含金量和相對(duì)價值，當然前提是能(néng)拿得到。

此外，對(duì)于小貸牌照與消費金融牌照的此消彼長(cháng)問題，也隻是階段性現象，不必過(guò)度解讀。金融服務實體經(jīng)濟，強調的是整個放貸金融生态的可持續發(fā)展，離不開(kāi)各類放貸機構的優勢互補。相比消費金融公司，小貸牌照的業務範圍更廣，可發(fā)力B端金融；相比銀行，作爲非存款放貸組織，小貸公司的風險承受力更高，更适合做普惠金融和小微金融。

所以，網絡小貸行業的空間還(hái)在，牌照吸引力也在。現階段看，隻是在消費貸款領域的業務空間暫時受到壓制，但在普惠金融、小微金融生态中的地位，并未根本上受損。

銀行是受益方？

站在零和博弈的視角，一方利益受損，另一方必然受益。從資金方和場景方的二元對(duì)立視角來看，場景方受到限制，作爲資金方的銀行似乎成(chéng)了大赢家。但如果從生态發(fā)展的視角來看，則是一榮俱榮、一損俱損，談不上你受損、我受益。

所以，短期内來看，整個産業鏈都(dōu)需要面(miàn)對(duì)政策調整帶來的壓力：場景方的資金撬動能(néng)力受到限制，銀行的聯合貸款餘額萎縮。作爲一種(zhǒng)反饋源，壓力還(hái)會(huì)引發(fā)産業鏈各方做出調整和應對(duì)，在中長(cháng)期内重塑各方話語權格局。

具體來看，新規落地後(hòu)，大的流量方很難再以聯合貸款的名義獨占産品“冠名權”，出資銀行也不再僅僅是隐藏在産品背後(hòu)的資金方，有望更高效地實現用戶轉化。這(zhè)也決定了，大流量方的話語權不斷下降，大中型銀行仍將(jiāng)是消費金融的主角（詳見《開(kāi)放銀行走入死胡同？》）。但對(duì)于大量的中小銀行來講，在消費金融市場中可能(néng)會(huì)更加邊緣化。

聯合貸款萎縮後(hòu)，借款需求要麼(me)回到銀行自有場景，要麼(me)回歸助貸渠道(dào)，無論哪一個，借款人看中的都(dōu)是銀行産品的市場影響力、用戶口碑和貸款利率。而中小銀行的貸款産品，恰恰缺乏市場影響力，談不上用戶口碑，利率也不占優。

在之前的市場格局下，大量的小銀行可以躲在場景方的背後(hòu)，依靠聯合貸款快速崛起(qǐ)，消費金融營收占比快速提升。一旦失去了場景方這(zhè)個屏障，真刀真槍地在全國(guó)範圍内拼産品力時，小銀行并不是大銀行的對(duì)手。最終的結果必然是大中型銀行截獲了流量，小銀行失去了在全國(guó)市場博弈的機會(huì)。

所以，銀行業内部會(huì)迎來更大的洗牌。

當然，小銀行的定位本來也是區域市場，若能(néng)回歸初心，立足區域，聚焦特色、做出特色，也未必不是一件好(hǎo)事(shì)。

誰是下一個？

在濾鏡效應加持下，市場普遍期待誰是下一個“被(bèi)強監管”的對(duì)象。其實，這(zhè)也是一種(zhǒng)誤解，當前互聯網金融風險整治已接近尾聲，強監管并非剛剛開(kāi)始，而是即將(jiāng)結束了。也就是說，過(guò)去幾年這(zhè)種(zhǒng)密集出台監管政策的階段應該已經(jīng)過(guò)去了。

回顧過(guò)往不難發(fā)現，第三方支付、互聯網理财、個人征信、高息現金貸先後(hòu)被(bèi)納入監管，持牌機構的消費貸款隻是最後(hòu)一環。随著(zhe)互聯網消費貸款監管框架的形成(chéng)，國(guó)内這(zhè)一輪針對(duì)新金融的監管體系初步成(chéng)型了，意味著(zhe)未來幾年内，監管重心將(jiāng)回歸到政策落地與執行上來，不會(huì)再密集地出台新規了。

實際上，如果把眼光從金融領域抽離，不難發(fā)現整個宏觀層面(miàn)的大方向(xiàng)仍然是開(kāi)放與創新，強調“以推動高質量發(fā)展爲主題，以深化供給側結構性改革爲主線，以改革創新爲根本動力”的發(fā)展思路。數字經(jīng)濟的深化發(fā)展、雙循環格局的逐步形成(chéng)以及對(duì)改革創新的迫切需求等，都(dōu)對(duì)金融機構提出了新的要求，也帶來了新的創新發(fā)展機遇。這(zhè)些，離不開(kāi)金融科技巨頭的深度參與。

同時，持續提升中國(guó)金融科技的國(guó)際競争力，很大程度上仍要依賴金融科技公司的創新引領，這(zhè)一點，短期内也不會(huì)改變。

所以，對(duì)于強監管的影響，不必過(guò)度憂慮。監管與創新，從來都(dōu)是你追我趕、動态平衡。既然是動态平衡，就不會(huì)靜止在一點，随著(zhe)當前對(duì)新金融的監管達到初步平衡，新一輪創新驅動的不平衡就已經(jīng)開(kāi)始了。

近日，央行發(fā)布《中國(guó)金融穩定報告2020》，再次強調要打造包容審慎的創新監管機制，“劃定剛性底線”、“設置柔性邊界”、“預留創新空間”三原則并重。通俗理解，隻要不挑戰風險底線，對(duì)創新依舊是鼓勵的。

對(duì)金融科技公司和金融機構而言，仍然可以也應該著(zhe)眼于創新發(fā)展，把握有想象力的未來，而不必糾結已逝去的“美好(hǎo)”。

未來的機會(huì)是層出不窮的

濾鏡效應下，市場尤其擔心金融科技巨頭的發(fā)展空間。其實，不要把巨頭想象得太脆弱，政策重在拉平不同牌照間的監管套利問題，核心是一視同仁、公平對(duì)待各類主體。

面(miàn)對(duì)更強的監管約束，無論如何，巨頭應對(duì)起(qǐ)來都(dōu)更從容。這(zhè)兩(liǎng)年的集中整治，以提高準入門檻爲核心特征，很多中小機構因無法達到準入要求被(bèi)迫退出，失去了持續經(jīng)營的能(néng)力，這(zhè)才是最大的風險。相比之下，巨頭遭受的隻是業務波動，沒(méi)有也不會(huì)傷筋動骨。

金融發(fā)展呈周期波動，撐過(guò)波谷，就能(néng)受益于下一個波峰。隻要能(néng)持續經(jīng)營，業務根基還(hái)在，要相信未來的機會(huì)是層出不窮的。