來源：新浪财經(jīng)

11月2日消息，2019中國(guó)财富管理50人論壇年會(huì)11月2日在京舉行。中國(guó)人民銀行原副行長(cháng)、國(guó)家外彙管理局原局長(cháng)、CWM50學(xué)術總顧問吳曉靈出席。

吳曉靈表示，準确界定金融相關概念，是金融發(fā)展、監管進(jìn)步和立法完善的基礎。遏制當前金融亂象、規範金融秩序、深化金融供給側結構性改革，必須正本清源，從金融基礎概念和基本邏輯入手，提高金融認知水平，同時健全金融法治體系、厘清監管定位和職責分工，從而爲市場發(fā)展創造良好(hǎo)生态環境。

以下根據講座内容整理并由本人定稿：

一、金融及資産管理産品法律關系的争議

（一）資産管理産品法律關系存在争議源于對(duì)金融基礎概念欠缺共識。

對(duì)部分金融基礎概念缺乏共識，是我國(guó)金融業的一個根本性問題。主要原因：一是曆史原因。我國(guó)從計劃經(jīng)濟向(xiàng)市場經(jīng)濟轉軌過(guò)程中，特意回避了一些當時的概念“禁區”，一些金融基礎概念也因此發(fā)生變異，使含義偏離了其本原内容。二是知識結構問題。一些學(xué)者的理論根基，來源于計劃經(jīng)濟時代，且仍在以計劃經(jīng)濟理念解讀市場經(jīng)濟相關概念問題，出現基本概念上的認知偏差。三是利益驅動。基于本位主義，根據自己的利益決定是否接受、如何接受某個金融概念，從而很容易引發(fā)利益之争。因此，根治金融亂象，需要從基本概念、基本邏輯上統一認識，通過(guò)基礎法律關系嚴格界定金融的各種(zhǒng)概念。

（二）需要厘清各類金融工具的基礎法律關系。

金融活動是财産權的一種(zhǒng)實現形式，其法律關系決定了收益權和風險責任。各類金融工具主要有四種(zhǒng)基礎法律關系：一是債權債務關系。主要包括存款、貸款、固定收益産品（如債券等）、金融衍生品、保險等。需要說明的是，金融衍生品和保險本質上不是債權關系，但當出現違約并最終清算時會(huì)形成(chéng)債權債務關系，所以將(jiāng)其暫歸此類。二是權益關系。包括股票及各種(zhǒng)權益憑證，權益關系是收益權與管理權的結合。三是信托關系。包括基金、集合資産管理計劃、信托受益憑證等多種(zhǒng)金融産品。四是保險關系。本質是大數法則下的互助關系。

（三）需要加深資産管理産品信托關系的認識。

當前在金融工具基礎法律關系的認定中，面(miàn)臨的最大問題是對(duì)信托關系的認識不夠清晰，尤其是對(duì)信托關系與委托代理關系之間的區别沒(méi)有界定清楚。信托關系中，委托人把貨币資金或财産交給受托人，受托人以自己名義來處置資金或财産；委托代理關系中，委托人（授權人）把貨币資金或财産交給受托人，受托人按照委托人指令、以委托人名義處置。兩(liǎng)者在委托人收益和風險承擔方面(miàn)是一緻的，但在行使權利的名義和行使權利的自由度方面(miàn)存在區别。信托關系中，委托人將(jiāng)資産轉移給受托人後(hòu)，受托人以自己名義主動進(jìn)行資産管理，在合同範圍内有很大自由裁量權；委托法律關系中，受托人根據委托人指令對(duì)資産進(jìn)行管理，受托人具有被(bèi)動性。比如，集合資産管理計劃通過(guò)集合衆多投資者的資金進(jìn)行投資運作，屬于信托關系。單一資産管理計劃可以是委托代理關系，也可以是信托關系，單一客戶資産的全權委托實質是信托關系。總之，需要對(duì)《信托法》等基本法律進(jìn)行修訂，從法律層面(miàn)將(jiāng)信托關系和委托代理關系界定清楚。

（四）資産管理産品的金融屬性應當是證券。

將(jiāng)集合投資計劃（集合資産管理産品）界定爲證券是資産管理市場最關鍵的問題，如果沒(méi)有這(zhè)個認識，整個資産管理市場就欠缺明确的法律基礎。《證券法》是資本市場最基礎的法律，《證券投資基金法》是其特殊法。美國(guó)法院對(duì)證券要素判斷的判别方法有四點：1）投入資金；2）用于合資盈利的項目之中；3）依靠他人運作；4）以求得利益。按中文的解析，證券就是一張證明，是一種(zhǒng)财産權益的可分割可轉讓或可交易的憑證或投資合同。各類集合投資均符合上述的判斷，應將(jiāng)集合投資計劃（集合資産管理産品）納入證券的範疇。

另外，需要對(duì)萬能(néng)險、投連險的投資賬戶的屬性做進(jìn)一步的研究。保險公司發(fā)行萬能(néng)險收到保費後(hòu)，進(jìn)入兩(liǎng)個賬戶：一個是保險公司普通賬戶，一個是萬能(néng)賬戶。普通賬戶就是傳統保險公司得到保費以後(hòu)進(jìn)行投資運營的賬戶，萬能(néng)賬戶則是用于投資增值的賬戶。萬能(néng)賬戶有預期收益率，不同預期收益的賬戶投資組合不同，所以萬能(néng)險有不同的投資組合賬戶。這(zhè)個賬戶集合了很多人的錢做組合投資，與投資基金基本類似。唯一的區别是其收益分爲兩(liǎng)部分，一部分支付各種(zhǒng)費用，如保險的各種(zhǒng)費用、平滑賬戶利潤的支出；另一部分是投保人選擇萬能(néng)賬戶的收益。現在對(duì)萬能(néng)險投資賬戶是否适用公募基金的監管規則成(chéng)爲一個有争議的問題。另外有争議的是投連險的投資賬戶，20世紀60年代美國(guó)的一家保險公司開(kāi)發(fā)了投資連接保險産品，美國(guó)證監會(huì)起(qǐ)訴發(fā)行投連險的公司未經(jīng)注冊發(fā)行證券，美國(guó)最高法院判決投連險投資賬戶的性質屬于基金，應納入投資公司（基金）監管範疇。所以，美國(guó)現在所有的投連險産品都(dōu)接受證監會(huì)和州保險監管機構的雙重監管。我國(guó)投連險的投資賬戶性質并未明确爲基金，也未明确其應受證監會(huì)監管。

二、資産管理市場存在的問題

（一）各類資産管理機構多，監管标準不統一。

當前，多種(zhǒng)金融機構從事(shì)資産管理業務，并設計各自的資産管理産品。雖然産品性質相同，但由不同監管機構監管，适用的法律法規和監管标準并不一緻。由此導緻的監管套利，是資産管理市場亂象叢生的一個重要原因。具體看，基金管理公司可以設計公募産品和私募産品，但公募基金管理公司或私募基金管理公司牌照隻能(néng)二選其一。與之相比，商業銀行理财子公司可以同時設計公募和私募産品，且資金成(chéng)本較低。信托公司受限于監管，銀保監會(huì)不鼓勵信托公司申請公募牌照，隻能(néng)做私募産品，因此資金信托産品（包括單一信托産品和集合資金信托産品）都(dōu)是私募産品，但投資三百萬元以上的人不計入私募人數。保險資産管理公司受托管理保險資金，據此向(xiàng)機構投資者發(fā)行保險非保本的資産管理産品，募集資金不能(néng)投向(xiàng)私募基金，現在銀保監會(huì)已允許保險資産管理公司申請公募牌照。此外，還(hái)有證券公司的資産管理産品，金融資産投資公司和處置不良資産的資産管理公司的資産管理産品。其中，處置不良資産的資産管理公司包括金融資産管理公司和地方資産管理公司。金融資産管理公司是管理和處置收購國(guó)有銀行不良貸款後(hòu)所形成(chéng)資産的國(guó)有獨資非銀機構；地方資産管理公司主要是批量收購、處置不良資産，可以進(jìn)行債務重組，但不可轉讓。

（二）銀行理财子公司可能(néng)對(duì)資産管理行業産生巨大影響，尤其會(huì)對(duì)基金行業形成(chéng)不公平競争。

我國(guó)金融體系以間接金融爲主，商業銀行、保險公司作爲體量較大的金融機構受銀保監會(huì)監管，與基金業相比具有資金源頭上的極大優勢。同時，取得銀行理财子公司牌照可以設計公募和私募資産管理産品，其封閉式理财産品可以投資非标資産。銀行理财子公司與公募基金在投資門檻、銷售渠道(dào)、集中度等方面(miàn)的監管規則存在差異，導緻基金管理公司（特别是公募基金管理公司）處于不公平競争中，基金管理公司銷售受銀行渠道(dào)擠壓，銷售費用較高。因此，銀行理财子公司的資管業務會(huì)對(duì)基金公司、證券公司的産品造成(chéng)沖擊。如果外資與銀行理财子公司合資成(chéng)立外資控股的銀行理财公司，強大的管理能(néng)力和強大的銷售渠道(dào)結合，再加上監管規則的優勢，沖擊是巨大的。我們認爲，銀行理财子公司目前享受的監管便利應當是銀行理财産品平穩轉型所需要的過(guò)渡性安排，過(guò)渡期結束後(hòu)，理财子公司應當在監管和規則等方面(miàn)和公募基金保持基本一緻。目前的銀行理财産品大多是規避監管而産生的影子銀行業務，在剛性兌付的預期下隐藏了許多風險。讓銀行成(chéng)立理财子公司發(fā)行淨值型産品規範運作，由銀行資産管理部門逐步消化不規範的理财産品、完成(chéng)銀行理财業務的規範化，可以說是一種(zhǒng)實事(shì)求是的安排。在過(guò)渡期，由于規範理财産品時母行和理财子公司有許多關系需要探讨，由銀保監會(huì)制定理财子公司管理辦法和監管也有其合理性。但目标應是銀行理财子公司與基金管理公司規則合一、監管合一。否則，會(huì)出現相同的業務、不同的規則與監管套利的問題。

（三）資産管理的監管對(duì)象仍待明确。

突出表現爲對(duì)私募基金管理機構是否納入監管仍存在争議，從人民銀行統計口徑所規定的金融機構種(zhǒng)類來看，私募基金并不在其列，但近日人民銀行金融科技規劃中已稱爲金融機構了。私募基金管理公司應是在監管豁免條件下運作的金融機構。同時，我國(guó)私募基金種(zhǒng)類較多，包括天使投資基金、風險投資基金、創業投資基金、股權投資基金、并購基金、政府投資基金、政府引導基金、對(duì)沖基金、契約型基金、公司型基金、有限合夥型基金等，對(duì)這(zhè)些基金的概念欠缺統一認識，監管也未體現差異性。目前大多數政府出資産業投資基金和政府引導基金的作用未達預期，且不少地方引導基金有本地返投的要求，反而導緻基金管理公司到全國(guó)各地競相注冊法人機構，以接受當地政府引導基金的投資，造成(chéng)低效和資源浪費。從私募基金管理公司來看，作爲豁免注冊的金融中介機構，不同類型監管尺度也應有所不同：私募基金服務于高淨值客戶，可通過(guò)自律管理節約監管資源，而私募股權基金和私募證券基金外部性社會(huì)影響不一樣(yàng)，監管尺度應有所區分。

三、對(duì)資産管理機構的監管理念

（一）擺正監管理念必須追根溯源，從金融中介的本質功能(néng)出發(fā)。

金融的本質是價值的時間配置和風險管理。金融是一個大概念，有“金”和“融”兩(liǎng)層，信用貨币時代前者指貨币創造，後(hòu)者指貨币的時間配置。貨币價值的時間配置會(huì)産生風險，因此金融天然需要管理風險。随著(zhe)時間錯配範圍的擴大，信用狀況不好(hǎo)把握，于是産生了金融中介。總體看來，金融中介主要有四項基本功能(néng)，并相應分爲四個基本類型：一是銀行，具有信用貨币的創造功能(néng)，集存款、貸款、結算業務于一身；二是證券公司，負責搭建直接融資橋梁；三是資産管理公司，負責代客财富管理；四是保險公司，雖然無法提供資金融通但具有經(jīng)濟補償功能(néng)，是金融市場重要的機構投資人。對(duì)金融中介的監管需要兼顧機構監管與功能(néng)監管。原因在于，機構是多變的，而功能(néng)是穩定的，二者結合方能(néng)彌補監管真空。機構監管以審慎監管爲前提，具體包括發(fā)放法人牌照實現市場準入監管、關注經(jīng)營風險、确保市場退出順暢；功能(néng)監管以行爲監管爲主，同一功能(néng)遵守同一行爲規則，通過(guò)發(fā)放業務牌照控制業務風險，以實現功能(néng)監管。

（二）監管需要在社會(huì)損失和監管效率之間找到一個平衡點。

一方面(miàn)，基于金融活動的外部性，對(duì)涉衆的金融活動應進(jìn)行強監管，對(duì)涉及具有高風險承受能(néng)力的高淨值客戶的金融活動可以适度放松監管，同時應加強投資者保護。另一方面(miàn)，需要樹立投資者是自己财産安全第一責任人的觀念。我國(guó)金融監管對(duì)投資者存在過(guò)度保護的問題。西方成(chéng)熟市場中，監管當局和政府并不會(huì)直接爲投資者負責，而是首先由投資者對(duì)自己的行爲負責。我們應加強投資者教育，讓投資人樹立自己是自己财産第一責任人的觀念。理财産品（特别是銀行理财産品）隐性的剛性兌付對(duì)公衆的誤導若幹年之内難以消除，這(zhè)也是造成(chéng)金融業混亂的原因之一。

（三）投資咨詢、投資顧問與私人銀行業務的牌照管理。

投資咨詢、投資顧問與私人銀行業務本質上都(dōu)從事(shì)财富規劃，給個人客戶、集體客戶或機構客戶做資産配置方面(miàn)的顧問。這(zhè)些業務，是否應該有牌照，是否應該統一監管标準，也是亟待解決的重要監管問題。

四、對(duì)我國(guó)資産管理市場統一監管的建議

一是正本清源，回歸金融本質。

我國(guó)轉軌經(jīng)濟的特點模糊了部分金融概念，監管機構的“地盤意識”助推了跨界經(jīng)營。中國(guó)金融業相關概念屢辯不明的症結既有理論認識問題，也有利益之争、本位主義，從而導緻資産管理市場中相同性質的産品、相同功能(néng)的機構由不同監管者監管，适用不同規則。建議監管機構正本清源，回歸金融本質，在注重實質性的基礎上實現統一監管。明确資金集合的資産管理産品的本質是證券，應歸于證監會(huì)統一監管。

二是在差異化監管基礎上明确中介機構責任、資産管理機構信義義務。

中介機構在不同融資過(guò)程中功能(néng)不同，其監管原則不能(néng)一概而論。對(duì)間接融資中的中介機構要實行審慎監管，尤其對(duì)于吸收公衆存款的中介機構要絕對(duì)嚴牌照、嚴監管。對(duì)直接融資中的中介機構不需要那麼(me)高的資本金要求，重在誠實信用和信息披露監管。明确資産管理機構對(duì)投資者的信義義務，通過(guò)相關規則和司法判例逐步細化信義義務的要求和标準。

三是加強資産管理市場的法治建設。

金融市場的本質是法治市場。一方面(miàn)，應通過(guò)法律界定清楚各方主體的責任，特别是明确管理人和投資人的權責。針對(duì)當前資産管理市場上位法缺位，《信托法》、《證券法》等對(duì)法律關系規定不明的現象，建議對(duì)《信托法》和《證券法》進(jìn)行修改，梳理資産管理相關法律法規，明确法律依據。另一方面(miàn)，在司法實踐中培養和建設法治市場，在訴訟中學(xué)習法治、建設法治，通過(guò)成(chéng)立更多的金融法庭處理複雜金融案件，降低案件直接受理難度。

四是樹立大局意識，共同面(miàn)對(duì)國(guó)際化挑戰。

資産管理行業的發(fā)展應樹立大局意識，從國(guó)家整體發(fā)展需要出發(fā)，統一協調安排。建議厘清資産管理市場各方關系，通過(guò)立法修法，打破原有利益格局，樹立國(guó)家利益最高原則。在金融業對(duì)外開(kāi)放的大背景下，更是要承認國(guó)際通行規則，按國(guó)際規則辦事(shì)，以國(guó)際規則促進(jìn)中國(guó)資産管理市場的持續完善。

金融是國(guó)際經(jīng)濟競争中的核心競争力，是重要的經(jīng)濟基礎設施。尊重現有國(guó)際金融規則，在實踐中不斷完善國(guó)際金融規則和中國(guó)的金融法規是金融界的社會(huì)責任和曆史使命。我們應該身體力行，有所擔當！

（吳曉靈爲中國(guó)人民銀行原副行長(cháng)、國(guó)家外彙管理局原局長(cháng)、CWM50學(xué)術總顧問）