文：董雲峰

來源：新金融琅琊榜

本文的主題是，螞蟻金服有多賺錢，以及靠什麼(me)賺錢？

據阿裡(lǐ)巴巴财報披露，今年二季度，阿裡(lǐ)巴巴從螞蟻金服獲得的知識産權及技術服務費收入爲16.27億元人民币（2.37億美元），而2018年同期爲9.1億元人民币。

據此測算，二季度螞蟻金服稅前利潤爲43.39億元，環比增長(cháng)214.65%，同比增長(cháng)78.78%。

按照阿裡(lǐ)巴巴與螞蟻金服于2014年簽署的協議：螞蟻金服每年需向(xiàng)阿裡(lǐ)巴巴支付知識産權及技術服務費，金額相當于其稅前利潤的37.5%；在條件允許的情況下，阿裡(lǐ)巴巴有權入股并持有螞蟻金服33%股權，且出讓相應的知識産權，上述分潤安排則同步終止。

去年2月1日，阿裡(lǐ)巴巴宣布，將(jiāng)通過(guò)一家中國(guó)子公司入股并獲得螞蟻金服33%的股權。目前來看，這(zhè)項交易尚未完成(chéng)。

新金融琅琊榜整理了阿裡(lǐ)巴巴2015年以來的季報，并測算了過(guò)去4年半螞蟻金服的稅前利潤情況（僅有2018年四季度沒(méi)有披露相關數據）。

可以看到，按照自然年計算的話，螞蟻金服在2015年、2016年、2017年的稅前利潤分别爲42.54億元、29.06億元、131.90億元。

分季度來看，螞蟻金服盈利最高的季度出現在2017年，當年二、三季度，螞蟻金服分别實現稅前利潤52.43億元、53.20億元，超過(guò)了今年二季度的水平。

2018年 ，螞蟻金服于一季度和三季度稅前虧損分别達到了19.01億元、24.27億元。在此之前，螞蟻金服僅在2016年一季度稅前虧損5.52億元。

至于2018年四季度，阿裡(lǐ)巴巴财報稱，該季度未确認任何知識産權及技術服務費。“在本季度，螞蟻金服繼續進(jìn)行戰略投資，以獲取新用戶，并抓住線下支付市場的增長(cháng)機會(huì)。目前，支付寶及其關聯公司在全球擁有超過(guò)10億年的活躍用戶。”

哪怕不考慮四季度盈虧，去年前三季度，螞蟻金服稅前虧損爲19億元。究其原因，一定程度上可以歸結到備付金集中存管落地實施，網絡小貸監管拖累了花呗、借呗的業務節奏，等等。

另一個因素或許在于，螞蟻金服在2018年6月剛剛完成(chéng)了140億美元融資，暫時沒(méi)有做高業績去融資的壓力，這(zhè)可以解釋它爲什麼(me)會(huì)在2017年大規模釋放利潤。

整體上，支付、消金和财富業務是螞蟻金服當前的主要盈利點。随著(zhe)支付戰争階段性“降溫”帶來投入下降，消金助貸模式走向(xiàng)成(chéng)熟，以及其在财富領域的領先優勢，這(zhè)三塊業務都(dōu)有望貢獻可觀的利潤。

展望未來，to B的科技輸出業務是螞蟻金服最具想象力的部分，也是決定其估值能(néng)否再上新台階的關鍵。

在下文中，新金融琅琊榜將(jiāng)從支付業務、消金業務、财富業務以及其他業務等角度，分析影響螞蟻金服業績的主要因素。

1. 支付業務

支付是螞蟻金服的命脈。

據易觀國(guó)際統計，2019年第一季度，中國(guó)第三方支付移動支付市場交易規模達47.70萬億元。其中，支付寶以53.21%份額排名市場第一，相當于一季度交易規模在25萬億元。

目前國(guó)内第三方支付行業費率很低，面(miàn)向(xiàng)B端商戶在千分之六左右，面(miàn)向(xiàng)C端的大部分不收費，信用卡還(hái)款、餘額提現等通常費率在千分之一。

表面(miàn)上來看，由于交易量巨大，對(duì)應的是數百億元乃至上千億元的收入。但成(chéng)本同樣(yàng)巨大，除了支付機構本身的各項成(chéng)本，尤其是市場推廣費用，還(hái)要固定向(xiàng)銀行以及銀聯/網聯支付服務費。

過(guò)去幾年裡(lǐ)，在激烈的競争之下，支付寶與财付通（微信支付）展開(kāi)了補貼大戰，導緻雙方市場推廣費用居高不下，影響了盈利性。

好(hǎo)在，這(zhè)場補貼戰已經(jīng)接近尾聲。鑒于微信支付和支付寶滲透率已經(jīng)相當之高，同時互聯網用戶規模基本見頂，補貼效果一直在下降；更重要的是，眼下大環境欠佳，支付戰争耗損太大，雙方都(dōu)打不下去了。

在未來一段時間裡(lǐ)，不管是支付寶還(hái)是财付通，投入減少、費率上升會(huì)是大趨勢，推動它們進(jìn)入比較穩定的盈利周期。

我在《支付無戰事(shì)》一文中有過(guò)闡述：真打累了，反正誰也幹不掉誰，所以先不打了，一起(qǐ)賺錢再說吧。

另外，強監管之下，備付金集中存管減少了相當一部分收入，不過(guò)其對(duì)财務報表的影響在2019年之前基本消化完畢。

2. 消金業務

螞蟻的消金業務主要是花呗、借呗。

在互聯網消費金融最火爆的2017年，重慶螞蟻商誠小貸（借呗）營業收入114.3億元，淨利潤61億元；重慶螞蟻小微小貸（花呗）營業收入65.96億元，淨利潤爲34億元。

也就是說，在2017年，借呗和花呗加起(qǐ)來就爲螞蟻金服貢獻了95億元的淨利潤，是不折不扣的隐形消金巨頭。

不過(guò)，在2017年末，網絡小貸迎來了監管整頓，其杠杆率被(bèi)嚴格限制，這(zhè)對(duì)螞蟻金服原有的以ABS爲主的表外融資模式構成(chéng)了沖擊，并迫使其對(duì)旗下兩(liǎng)家小貸公司增資82億元。

這(zhè)推動花呗、借呗進(jìn)一步向(xiàng)助貸模式轉變。盡管杠杆率受到了限制，但花呗、借呗在獲客與風控方面(miàn)的領先優勢，确保了這(zhè)塊業務依然有著(zhe)良好(hǎo)的利潤空間。

而在助貸模式下，消金收入的主要部分，很可能(néng)被(bèi)歸入到科技收入，而非金融收入。

3. 财富業務

不必糾纏于概念，此處既包括天弘基金，也包括螞蟻财富。

螞蟻金服持有天弘基金51%的股份。截至2018年底，天弘基金的營業收入爲101.25億元，淨利潤爲30.69億元，均排名行業第一。在2013年，這(zhè)兩(liǎng)項數據分别是3.54億元、0.11億元。

在餘額寶平台走向(xiàng)開(kāi)放之後(hòu)，目前天弘餘額寶的規模穩定在1萬億元左右，同時天弘基金的非貨币基金類産品漸趨成(chéng)熟，因此背靠螞蟻金服，其盈利能(néng)力應當穩定無虞。

螞蟻财富，以基金代銷爲主，還(hái)有理财型保險代銷。2018年，螞蟻基金營收超14億元，同比上年增長(cháng)88.2%；淨利潤爲2225.33萬元，同比上年增長(cháng)300.7%。

相比支付和信貸業務，國(guó)内的在線财富管理業務遠不夠成(chéng)熟，除了代銷收入，盈利手段很有限。

在此背景下，螞蟻财富這(zhè)幾年處于投入期，通過(guò)開(kāi)放平台吸引基金公司入駐并自運營，同時花大力氣在摸索智能(néng)理财服務，但是短時間内看不到規模化盈利的可能(néng)。

此外，并非所有代銷業務都(dōu)在螞蟻财富裡(lǐ)面(miàn)，諸如目前餘額寶産品就有一部分是網商銀行代銷。

4. 其他業務

這(zhè)裡(lǐ)的其他業務，并不代表業務不重要，而是目前的利潤貢獻相對(duì)有限。

網商銀行：現階段，這(zhè)家銀行并非完全的盈利驅動，而是服務于阿裡(lǐ)系大生态，主要面(miàn)向(xiàng)網商和碼商，在業務下沉上走得相對(duì)激進(jìn)，并且費率上整體偏低，所以盈利狀況遠不如微衆銀行。在很長(cháng)一段時間裡(lǐ)，網商銀行作爲生态服務者的定位不會(huì)改變，也很難實現太大盈利。

國(guó)泰産險：這(zhè)家公司一直在虧損，在螞蟻金服入主後(hòu)同樣(yàng)如此。雖然目前主打傳統保險+金融科技的概念，但互聯網保險的不溫不火注定了這(zhè)條路并不平坦。好(hǎo)在背靠螞蟻，獲客方面(miàn)具備優勢，賬戶安全險收入亦比較可觀，整體上看不到太大盈利前景。

芝麻信用：一方面(miàn)，征信太敏感，芝麻信用又無牌照，因此在商業化上會(huì)受到不少束縛；另一方面(miàn)，芝麻信用扮演著(zhe)底層基礎設施的功能(néng)，在to B業務中占據著(zhe)重要地位。這(zhè)意味著(zhe)，芝麻信用很難貢獻太多賬面(miàn)盈利。

科技業務：鑒于國(guó)内to B業務普遍不掙錢，以及來自騰訊等對(duì)手的競争壓力，因此其科技業務應當以戰略布局搶占市場爲主，還(hái)沒(méi)有到大規模收割的時候。

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